Околонулевые доходности казначейских облигаций были ключевым фактором поддержки фондового рынка с тех пор, как почти год назад разразился коронакризис. Однако избыточная ликвидность от Федеральной резервной системы и правительства, а также ожидание нового пакета стимулирующих мер и сильного роста экономики после массовой вакцинации обеспечили весьма быстрый рост доходностей. У 10-летних казначейских бондов доходность на этой неделе поднималась до 1,3%, хотя еще в начале года была около 0,9%.
Рынок задумался об инфляции
Месячные темпы роста доходности в феврале могут оказаться одними из самых быстрых с 2018 г. Инвесторы стали задумываться, не обернется ли повышение стоимости заемных средств и ставки дисконтирования, ориентиром для которых служит доходность гособлигаций, проблемами для фондового рынка.
«Рынок акций сможет спокойно переварить постепенное повышение доходностей в течение этого и следующего года, — говорит Киран Ганеш, стратег UBS Global Wealth Management. — Но если это произойдет быстро, то может привести к более существенным проблемам».
Перспектива выделения еще $1,9 трлн из бюджета, реализации отложенного спроса со стороны потребителей после отмены многомесячных социальных ограничений и сохранение ультрамягкой денежной политики ФРС привели к росту инфляционных ожиданий до многолетних уровней. Так называемая 10-летняя безубыточная ставка (10-year breakeven rate, разница между доходностями 10-летних обычных казначейских бумаг и бондов, защищенных от инфляции, TIPS), которая используется для оценки ожидаемой инфляции, выросла до 2,2%, самого высокого уровня с 2014 г.
Пока же предпочитаемый ФРС показатель инфляции, базовый индекс цен на личные потребительские расходы (без учета продуктов питания и энергоресурсов), составляет 1,5% (данные за декабрь). Это заметно ниже долгосрочной цели ФРС в 2%. Еще один показатель, индекс потребительских цен, в январе не изменился по сравнению с декабрем, а в годовом исчислении вырос на 1,4%.
Поскольку облигации — это инструмент с фиксированным доходом, инфляция съедает выплаты по ним, которые получают инвесторы.
Разная инфляция
Обычно считается, что умеренная инфляция — это хорошо для рынка акций. При низкой, но понемногу ускоряющейся инфляции фондовый рынок США растет опережающими темпами в 90% случаев, по расчетам Шона Марковица, инвестиционного стратега Schroders.
Но слишком быстрый рост цен может ударить по котировкам, которые и так находятся на исторических максимумах, особенно в перегретом технологическом секторе. Увеличение производственных затрат в результате инфляции приведет к снижению корпоративных прибылей. А рост доходностей и процентных ставок уменьшает текущую стоимость будущих денежных потоков, тем самым снижая стоимость компаний в оценочных моделях. «При ускорении инфляции рынок часто будет дисконтировать эти будущие денежные потоки по более высокой ставке, чтобы компенсировать тот факт, что их стоимость в сегодняшних деньгах меньше», — поясняет Марковиц.
Перед инвесторами теперь стоит непростая задача — определить, когда инфляционное давление станет слишком высоким. «Сложно указать на конкретное значение», — признает Джеффри Палма, директор по инвестициям в государственные инструменты State Street Global Advisors. Но при безубыточной ставке «существенно» выше 3% ситуация на фондовом рынке станет «немного менее устойчивой».
Согласно анализу исторических данных, который недавно провел Goldman Sachs, доходность должна вырасти за месяц на 0,36 процентного пункта, чтобы фондовый рынок зашатался. По мнению Дипака Пьюри, директора по инвестициям на американских рынках Deutsche Bank Wealth Management, доходность 10-летних казначейских облигаций «должна превысить по крайней мере 1,75%, чтобы начать всерьез влиять на мнение инвесторов, что фондовый рынок — это лучшее место для инвестиций».
Сохранение повышенных инфляционных ожиданий может привести к ребалансировке на рынке, снизив спрос на акции в быстрорастущих секторах, таких как технологии, и поддержав секторы, которые давно лишились благосклонности инвесторов. Среди последних — финансовые и энергетические компании, акции которых обычно быстрее растут при ускоряющейся инфляции. «Общий подход здесь заключается в том, чтобы вкладывать в компании, которые сильнее всего зависят от стадии экономического цикла. Улучшение экономической ситуации больше всего помогает компаниям, которые считаются более слабыми», — говорит Джонатан Голуб, главный стратег по фондовому рынку США Credit Suisse.
Держи ухо востро
Ситуация может обостриться уже летом, полагают некоторые инвесторы. По их прогнозам, экономика к тому времени будет стремительно восстанавливаться, в том числе благодаря дополнительным вливаниям из бюджета. Министр финансов Джанет Йеллен недавно повторила, что в вопросе бюджетной поддержки экономики нужно «действовать по-крупному». А председатель ФРС Джером Пауэлл подчеркнул, что готов продолжать «терпеливо проводить стимулирующую» денежную политику.
«В какой-то момент летом инфляция окажется выше цели [ФРС] и будет продолжать ускоряться, ВВП будет быстро расти, при этом процентные ставки будут держаться около нуля, а ФРС — продолжать вкачивать деньги, — прогнозирует Ганеш. — ФРС говорит нам, что все будет в порядке, и мы думаем, что все будет в порядке… но это, вероятно, породит определенную нервозность».
Нервозность может смениться страхами, предупреждает Голуб: «Если рост потребительских цен станет неконтролируемым, инвесторы на рынке акций воспримут это очень плохо».
Перевел Михаил Оверченко
